U procesu ste kupnje ili prodaje društva. Jedan od koraka prije zatvaranja transakcije je i procjena vrijednosti. Različite perspektive kupca i prodavatelja na transakciju mogu rezultirati značajnim odstupanjem od tržišne vrijednosti.

U nastavku govorimo koji sve elementi mogu utjecati na procjenu vrijednosti.

1. Ekonomska vrijednost vs Emotivna vrijednost

Biznis vrijedi onoliko koliko može generirati novčanog toka. To što je netko emotivno vezan za svoj biznis ne znači da će ga treća neovisna strana biti voljna toliko platiti. Uloženi trud osnivača, ako ispravno kanaliziran, treba rezultirati biznisom koji svoju vrijednost opravdava mogućnošću generiranja novčanog toka.

2. Usporedive transakcije i multiplikatori usporednih društava

Da li se mogu pronaći usporedna društva izlistana na burzi? Ako da, jesu li ona usporediva po pitanju geografske lociranosti, faze razvoja, poslovnog modela i razine profitabilnosti.

Ima li u geografskom okruženju usporednih transakcija? Da li su multiplikatori normalizirani za rizik države, veličinu društva i likvidnost ?

Kolika odstupa vrijednost derivirana iz DCF metode u odnosu na vrijednost izračunata putem multiplikatora?

3. Pretpostavka neograničenosti poslovanja

Ako je društvo u poteškoćama tada nema smisla projicirati novčane tokove i terminalnu vrijednosti. U tom slučaju je primjenjiva likvidacijska vrijednost koja je znatno niža od bilo koje druge metode.

4. Oslanjanje na povijesni rezultat i izgrađen brend

Brend i svi nemjerljivi elementi bi trebali biti sadržani u marži i u novčanim tokovima. Značajno oslanjanje na snagu brenda nije mudro jer on ne garantira budućnost. Neke od najvrijednijih kompanija danas nisu postojale u budućnosti, a neka društva koja su bila najsnažnija u 2007. godini danas ne postoje.

5. Način plaćanja transakcije

Isplata u novcu, imovini ili dionicama ima različite implikacije na vrijednost. Novac je najlikvidnija imovina tako da se u tom slučaju može postići diskont. Ako se radi isplata u nekoj vrsti imovine dovodi se u pitanje likvidnost imovine koja je predmet transakcije. U slučaju da se radi razmjena dionica tada se postavlja pitanje vrijednosti druge dionice koja se dobiva u zamjenu.

U ovom slučaju je potrebno uzeti u obzir porezni aspekt i transakcijske troškove jer će oni utjecati na cijenu transakcije.

Ako se sumnja u mogućnost realizacije projiciranog prezentiranog poslovnog plana, tada će investitor isplatiti dio cijene, a ostatak po ispunjenju npr. obećane EBITDA.

6. Broj vlasnika

Što je manji broj vlasnika, lakše će se i brže doći do dogovora. Kod više vlasnika treba razumjeti interese i očekivanja svih, pogotovo ako se ovisi o suglasnosti svakog vlasnika za zatvaranje transakcije. Ako je netko nemotiviran da proda svoje udjele/dionice, tada je potrebno ubaciti premiju koja uvećava cijenu transakcije.

7. Neoperativna imovina

Vrijednost neoperativne imovine će najčešće biti izdvojena i neće biti predmet transakcije.

Npr. ako vlasnik ima zemljište ili vilu na moru koja ne služi generiranju novčanog toka iz operativnog biznisa, tada će se to izdvojiti iz društva koje je predmet transakcije i za to će se umanjiti cijena.

8. Privatni troškovi

Svi troškovi koji se ne odnose na operativno poslovanje će se korigirati što će rezultirati normalizacijom EBITDA. Također, svi izvanredni prihodi (npr. od prodaje dugotrajne imovine) će se izbaciti i normalizirati EBITDA.

U slučaju da vlasnik nije sebi i članovima obitelji plaćao tržišne menadžerske plaće, trošak će se povećati, EBITDA normalizirati na niže i samim time smanjiti vrijednost društva.

Ovdje također postoje porezni rizici jer je društvo umanjivalo osnovicu poreza na dobit za troškove koji se smatraju porezno nepriznatim rashodom.

9. Sustav vs. „one man show“

Ima li društvo samoodrživ sustav upravljanja koji je neovisan o vlasniku? Ako nema onda će sve buduće poslovanje, svi budući novčani tokovi, a samim time i cijela vrijednost ovisiti o jednoj osobi (osnivaču). U tom slučaju je vrijednost društva značajno niža od one koja bi se mogla postići da se kupuje samoodrživi uhodani biznis neovisan o vlasniku.

10. Kupnja dijela biznisa ili cijelog biznisa

Ako se kupuje cijeli biznis ili većinski dio, tada je tu uključena kontrolna premija i vrijednost je veća. Znači 51% društva može puno više vrijediti od 49%.

Ako se izdvaja dio poslovanja, tada je predmet transakcije gospodarska cjelina koja se kupuje možda za manji dio vrijednosti, pogotovo ako je to neprofitabilni segment poslovanja.

11. Nekretnine

Ako je nekretnina specijalne namjene npr. proizvodni pogon koji može služiti samo uskoj namjeni tada je vrlo vjerojatno da će ta nekretnina biti predmet transakcije.

Ako je nekretnina stan, apartman ili zemljište, tada ta vrsta nekretnine ima široku namjenu i vrlo je vjerojatno da neće biti predmet transakcije. Za taj iznos će se umanjiti vrijednost društva.

12. Veliki udio vrijednosti u terminalnoj vrijednosti

Ako je negativan novčani tok u projiciranom razdoblju, tada će postojati sumnja dugoročne održivosti poslovanja i vjerojatno će se stavljati diskont na vrijednost ili veća diskontna stopa što će rezultirati manjom vrijednosti društva.

Veliki udio terminalne vrijednosti u vrijednosti biznisa može predstavljati rizik za investitora i to može negativno utjecati na cijenu.

13. Dostupnost financijske poluge

Ako se transakcija može financirati dugom, tada je veća vjerojatnost da će investitor biti voljan platiti veću cijenu. Ako društvo nije zaduženo i pruža se mogućnost napraviti kupnju putem duga (eng. Leveraged Buy Out), tada je vrlo vjerojatno da će investitor biti voljan platiti premiju.

14. Postojanje sponzora transakcije

Kada postoji uprava (kupac) koja je zainteresirana provesti transakciju zbog ekonomskih razloga i poboljšanje svoje pozicije, vrijednost transakcije može biti veća.

U slučaju da se npr. promjeni uprava koja je promovirala transakciju, tada cijeli „deal“ može otpasti, a samim time i vrijednost transakcije može biti puno niža jer će prodavatelj biti voljan dati diskont.

15. Sinergije

Ako kupac vidi sinergijske učinke, bit će voljan platiti veću cijenu. Sinergije mogu biti kroz povećanje prihoda ili smanjenje troškova.

Oprezno kod procjena sinergije. Najveći izazov je u tranzicijskom periodu nakon transakcije. Različite korporativne kulture mogu od dva super društva napraviti jedno veće i slabije društvo koje će vrijediti manje nego suma dva prijašnja društva.

16. Diskontna stopa

Ako investitor ima veći zahtjevan prinos na ulaganje, tada će s većom diskontnom stopom diskontirati novčane tokove i samim time rušiti vrijednost.

17. Strukturirani prodajni proces

Ako je kupac samoinicijativno pristupio prodavatelju, tada prodavatelj može impulzivno reagirati i prodati društvo po cijeni koja je ispod nominalne vrijednosti.

Ako se strukturirano vodi kompetitivni proces prodaje društva, tada je veća vjerojatnost postizanja veće cijene.

18. Iznenađenja

Ako društvo nije normaliziralo EBITDA i pripremilo društvo za prodaju kroz provedbu svih knjiženja i „čišćenje poslovnih knjiga“, tada će kupac sumnjati u vjerodostojnost prezentiranih brojeva i može tražiti diskont te zadržati dio isplate za buduća razdoblja.

19. Cijena vs. Intrinzična vrijednost vs. Transakcijski paket

Intrinzična vrijednost se može značajno razlikovati od cijene koju je kupac voljan platiti. Kada se uzmu u obzir svi elementi koju mogu utjecati na transakciju (struktura, period ekskluziviteta, troškovi transakcije, dinamika plaćanja, jamstva i garancije…), tada transakcijska cijena može značajno odstupati od ponuđene cijene i intrinzične vrijednosti.

Prodaji društva pristupite strukturirani kako biste izbjegli neželjene učinke i maksimizirali mogućnost zatvaranja transakcije po tržišnim uvjetima.

Ako ste u procesu zatvaranja transakcije i potrebna vam je podrška kod procjene vrijednosti slobodno se obratite povratno. 

Autori: ALPHA CAPITALIS tim 

Ovlašteni revizori | Ovlašteni interni revizori | Ovlašteni procjenitelji | Ovlašteni računovođe | Ovlašteni investicijski savjetnici | ACCA (Association of Certified Chartered Accountants)